Курсовая работа: Слияния и поглощения

·  враждебные

По национальной принадлежности можно выделить:

·  внутренние сделки (т.е. происходящие в рамках одного государства)

·  экспортные (передача прав контроля иностранными участниками рынка)

·  импортные (приобретение прав контроля над компанией за рубежом)

·  смешанные (при участии в сделке транснациональных корпораций или компаний с активами в нескольких различных государствах).

Тип слияний зависит от ситуации на рынке, а также от стратегии деятельности компаний и ресурсов, которыми они располагают.

Преимущества слияний (поглощений)[6]:

·  Выработка более эффективной стратегии управления, кадровая перестановка и т.д.

·  Быстрое приобретение активов

·  Снижение уровня конкуренции в отрасли

·  Подтягивание отстающих производств к более передовым и др.

Недостатки слияний (поглощений):

·  Значительные финансовые затраты

·  Риск переплатить за приобретаемую компанию

·  Могут возникнуть проблемы с персоналом приобретаемой компании

·  Риск недостижения поставленных результатов: снижение капитализации и др.

Основные принципы развития крупных компаний в 80 те гг. XX в. – экономия, гибкость, маневренность, компактность – во второй половине 90-х гг. XX в. сменились ориентацией на экспансию и рост. Если когда-то предприятия могли позволить себе составлять долгосрочные планы развития и старательно отслеживать их результаты, то теперь они вынуждены иметь целый пакет возможных проектов, которые принимаются к реализации в зависимости от ситуации на рынке и действий конкурентов.

Слияния и поглощения (М&А)[7] – один из самых распространенных приемов развития, к которому прибегают даже очень успешные компании. По данным Конференции ООН по торговле и развитию, начиная с середины 90-х гг. XX в. рост производства был вызван инвестициями в форме слияний и поглощений, а не инвестициями в создание новых предприятий. Не стоит в стороне от общемировых тенденций и Россия.

Методы финансирования слияний и поглощений

Говоря о слияниях и поглощениях, невозможно переоценить роль финансирования при проведении подобных сделок. При выборе методов финансирования, в том числе и инвестиций в форме слияний и поглощений, компании должны тщательно проанализировать следующие факторы:

♦ состояние собственного капитала предприятия:

♦ соотношение заемного и собственного капитала и риск разбавления капитала (equity dilution);

♦ наличие активов для обеспечения кредитов;

♦ действующие кредитные соглашения;

♦ прогноз движения денежных потоков;

♦ финансовые риски;

♦ стоимость использования и доступность каждого вида финансирования;

♦ прогноз развития процентных ставок и рынков капитала.

Анализ первых двух факторов позволяет определить наличие свободных финансовых ресурсов у компании, возможность и стоимость новых заимствований, а макроэкономический анализ позволяет получить более точный средне- и долгосрочный прогноз, так как стоимость дополнительных заимствований и объем возможных сделок напрямую зависят от общего состояния экономики.

Доступность финансовых ресурсов имеет самое прямое влияние на объем проводимых М8сА-сделок. За ростом фондового рынка всегда следует рост объема заключаемых слияний и поглощений, а падение первого приводит к непременному снижению уровня активности на рынке М&А. Так, коллапс рынка бросовых облигаций, которые являются основным источников финансирования LBO-сделок[8], привел к трехкратному сокращению объема заключаемых сделок данного вида. А ухудшение состояния фондовых рынков всего мира было одной из основных причин резкого падения объема М&А – сделок после 2000 г. Так, в 1989–2001 гг. в США коэффициент корреляции между объемом слияний и поглощений и индексом Доу-Джонс составлял 93%, а в Европе между аналогичными показателями – 80%. Похожую картину можно наблюдать и в России, несмотря на относительную неразвитость отечественного фондового рынка (рис. 1).

Единственным исключением можно было бы считать Японию, где в начале 1990-х гг. наблюдался рост объема заключаемых слияний и поглощений, а фондовый индекс Nikkei неуклонно падал, однако этому есть объяснения. Во-первых, слияния финансовых институтов были инициированы правительством страны, а не происходили с подачи компаний, и, во-вторых, возросла доля слияний с участием иностранных инвесторов, которые привлекали средства за пределами финансовых рынков самой Японии.

В соответствии с законодательством Российской Федерации капиталовложения могут финансироваться за счет собственных финансовых ресурсов и внутрихозяйственных резервов инвестора; заемных и привлеченных финансовых средств; денежных средств, централизуемых объединениями (союзами) предприятий в установленном порядке; ассигнований из бюджетов всех уровней и соответствующих внебюджетных фондов; иностранных инвестиций.

Выбор конкретного источника финансирования во многом определяется размером и возрастом компании. Так, молодые компании чаще всего используют различные виды кредитов: внешние банковские кредиты под залог основных средств, коммерческие кредиты и кредиты государственных агентств, например, по поддержке и развитию малого бизнеса или экспорта. Малые и средние компании чаще всего используют разные виды банковских кредитов. Быстрорастущие компании комбинируют внутреннее финансирование с привлечением коммерческих кредитов, внешних банковских кредитов и использованием венчурного капитала.

Финансирование М&А-сделок – изначальная комбинация инструментов финансирования, использованная в момент оплаты слияния или поглощения. Как правило, это банковские кредиты или коммерческие бумаги, привлечение которых не требует длительного подготовительного периода.

Рефинансирование слияний и поглощений – замещение изначально использованных инструментов оплаты сделки, например, выпуск облигационного займа с целью погашения ранее полученных банковских кредитов. Обычно речь идет о замещении краткосрочных инструментов финансирования средне- или долгосрочными, что приводит к снижению общей стоимости финансирования.

Говоря о методах финансирования слияний и поглощений, следует отметить, что одним из них является самофинансирование, когда компании финансируют М&А-сделки путем, например, продажи отдельных подразделений, прибыли прошлых лет или через свои дочерние фирмы – финансовые компании, как это делает General Electric через GE Capital Services. Однако возможность использования данного метода финансирования ограничена из-за недостаточного объема свободных собственных средств.

Поэтому основными методами финансирования сделок слияния и поглощения являются: заемное финансирование (debt financing), смешанное или гибридное финансирование (hybrid financing) и финансирование с использованием акций или долевое финансирование (equity financing).

При этом заемное финансирование, так же как и самофинансирование, представляет собой денежное финансирование, а вторые два метода – неденежное, или бумажное финансирование (paper financing), когда сделка оплачивается непосредственно акциями компании-инициатора. Данные понятия не используются в настоящий момент в российской экономической литературе, однако широко применяются на Западе. Речь идет о классификации методов финансирования в зависимости от средства оплаты: если оплата была произведена денежными средствами, то тип финансирования – денежный, а инструменты – собственные и (или) заемные средства предприятия. Если же оплата была произведена с использованием ценных бумаг, то финансирование называют бумажным (табл. 1).

Следует отметить, что денежное финансирование является самым распространенным способом финансирования М&А-сделок в России – именно так оплачивали свои сделки в 2001–2002 гг. нефтяной консорциум «ЛУКОЙЛ» и консорциум «Альфа-Групп». Аналогичную картину можно наблюдать и в мире, хотя доля денежного финансирования снижается с ростом стоимости заключаемой сделки.

Таблица 1. Финансирование сделок M&A

Основное различие между разными способами финансирования заключается в распределении рисков. При финансировании денежными средствами стоимость сделки зафиксирована и не меняется ни с позиции компании-цели, ни с позиции поглощающей (приобретающей) компании. Иная ситуация складывается, когда средством платежа выступают, например, акции, котируемые на фондовом рынке, цена которых постоянно меняется. Когда в сделке зафиксирована абсолютная цена, а коэффициент обмена акциями не фиксируется – сделки с фиксированной стоимостью (fixed value deal), весь риск ложится на поглощающую компанию, акционеры которой понесут потери в случае падения стоимости акций после объявления о сделке. А если при заключении сделок не зафиксирована ее цена, но зафиксирован коэффициент обмена (следует отметить, что такая ситуация в целом не типична), то весь риск ложится на акционеров приобретаемой компании, которые получат меньшую цену в случае понижения котировок акций поглощающей компании.

Важность правильного выбора метода финансирования очевидна. Однако, как показывают исследования, компании, концентрирующие свое внимание при заключении М&А-сделок исключительно на вопросах финансирования, на 15% понижают вероятность успеха сделки.

Инструментами заемного финансирования являются:

♦ срочные кредиты;

♦ револьверные (возобновляемые) кредиты и кредитные линии;

♦ бридж-кредиты;

♦ коммерческие бумаги;

♦ облигации;

♦ финансирование с использованием дебиторской задолженности.

Вторым методом финансирования сделок слияния и поглощения является финансирование с использованием долевого финансирования (акционерного капитала). Акции могут быть размещены, а вырученные за них средства могут быть использованы на финансирование сделки слияния и поглощения или служить непосредственным средством платежа.

Среди способов оплаты сделки акциями приобретающей компании различают:

♦ новую эмиссию акций;

♦ выкуп акций у своих акционеров;

♦ использование ранее выкупленных акций (treasury stocky);

♦ использование недоразмещенных акций последнего выпуска – акций, находящихся «на полке» (stock put «оп the shelf»).

Финансирование с использованием обыкновенных акций имеет ряд преимуществ:

·  Обыкновенные акции не предполагают постоянных финансовых выплат. Если компания получает прибыль, она может выплатить дивиденды по обыкновенным акциям. В этом состоит серьезное отличие от процентов по кредитам, которые должны быть выплачены независимо от прибыльности фирмы.

·  Обыкновенные акции не имеют фиксированной даты погашения.

·  Финансирование за счет обыкновенных акций является для компаний зачастую более доступным, чем финансирование за счет кредитов.

Вместе с тем этот вид финансирования имеет и определенные недостатки:

·  Продажа обыкновенных акций означает, как правило, предоставление права голоса или даже контроля над фирмой ее новым владельцам. Во избежание этого фирмы могут эмитировать особые виды обыкновенных акций, не дающие их владельцам права голоса.

·  Использование заемного капитала дает фирме возможность получить средства с фиксированными финансовыми затратами, тогда как использование обыкновенных акций означает, что чистая прибыль фирмы будет делиться на большее число акционеров.

·  Расходы, связанные с эмиссией и распространением обыкновенных акций, обычно выше, чем аналогичные расходы для привилегированных акций или облигаций.

Главное различие между заемным финансированием и финансированием с использованием акционерного капитала заключается в том, что во втором случае кредитор имеет право на участие в управлении компанией и на часть ее прибыли, тогда как при заемном финансировании кредитор получает только право требования возврата предоставленных средств и процентов за пользование ими.

Третьим видом финансирования сделок слияний и поглощений является гибридное, или смешанное, финансирование. Как вытекает из названия, к нему относятся инструменты, несущие в себе признаки как финансирования с привлечением заемного капитала, так и с использованием акционерного капитала одновременно.

Инструментами гибридного финансирования являются:

♦  привилегированные акции;

♦  варранты;

♦  конвертируемые ценные бумаги;

♦  секьюритизированные кредиты;

♦  серединное финансирование (mezzanine financing).

Выкуп компаний (LBO)

Выкуп компании (buyout) представляет собой изменение формы собственности компании, что приводит к переходу контроля над ней к группе инвесторов или кредиторов. Выкупу подлежат как частные, так и государственные компании. Обычно метод выкупа применяется для приобретения малых и средних по размеру компаний, а также отдельных подразделений больших корпораций. Он получил широкое распространение в 80-е гг. XX в., в период бурного развития фондовых рынков.

Для того чтобы осуществить большинство сделок выкупа, требуется привлечение очень больших объемов заемных средств под залог активов поглощаемой компании, что и является особенностью подобных сделок. Это дало таким сделкам название – выкуп с рычагом (leveraged buy-out, LBO).

Как правило, основу долгового финансирования сделки выкупа (более 50% от общей суммы) составляет крупный кредит, который обеспечен активами компании и ее будущими доходами и потому имеет достаточно высокую степень надежности. Это так называемый кредит привилегированного статуса, или основной кредит (senior credit), средства предоставляются инвестиционными банками, страховыми или венчурными компаниями. Таким образом, LBO-сделки финансируются путем комбинации обеспеченных (secured financing) и необеспеченных заимствований (unsecured financing).

LBO-сделки различают в зависимости от того, кто осуществлял сделку: менеджмент компании, ее работники, инвесторы и т.д. Если выкуп компании производится ее высшим руководством, то такая сделка является выкупом управляющими (management buy-out, МВО). Данные сделки имеют также другое название – сделки с денежными потоками (cash flow deals). Это объясняется тем, что именно денежные потоки используются управляющими для погашения заимствований, сделанных ими для финансирования выкупа компании.

Часто компания прибегает к выкупу управляющими, когда желает освободиться от неосновного направления своей деятельности. Тогда какое-либо подразделение или дочерняя компания выделяется из структуры материнской и переходит в руки высшего руководства этого подразделения, становясь при этом закрытым акционерным обществом или партнерством.

Данная операция, наряду с уже рассмотренными выше плюсами выделения бизнеса, обладает еще несколькими важными особенностями, являющимися достаточно сильным стимулом к проведению МВО.

·  Менеджеры компании, хорошо знакомые со своим бизнесом, становясь собственниками компании, первоочередной задачей будут считать эффективное ведение собственного дела, так как их благосостояние напрямую зависит от благосостояния фирмы.

·  Стремление к увеличению уровня прибыльности и повышению уровня конкурентоспособности будет диктоваться наличием значительных долговых обязательств вновь образованной компании и необходимостью их обслуживания.

В настоящий момент дальнейшее развитие сделок по выкупу компаний в России сдерживается российскими банками, которые просто не имеют достаточных собственных долгосрочных ресурсов для финансирования подобных сделок. В будущем, по мнению ряда авторов[9], следует ожидать роста объемов подобных сделок. При условии получения Россией инвестиционного рейтинга гораздо большее количество российских банков будут иметь возможность предоставлять кредиты на срок от 3 до 7 лет, а иностранные банки значительно снизят риски по таким сделкам.

3. Анализ отечественной практики финансирования слияний и поглощений

До недавнего времени ключевой особенностью российского рынка слияний и поглощений являлось преобладание жестких враждебных поглощений (по существу «захватов») с использованием административного ресурса. По сути их можно разделить на шесть основных групп:

1) скупка различных пакетов акций на вторичном рынке;

2)лоббирование приватизационных (доверительных) сделок с государственными пакетами акций; административное вовлечение в холдинги или иные группы;

3)добровольное или административно-принудительное вовлечение в холдинги или финансово-промышленные группы;

Страницы: 1, 2, 3